Hiệu ứng lãi suất là gì

HIỆU ỨNG FISHER VỀ LÃI SUẤT VÀ LẠM PHÁT Ở VIỆT NAM

Nguyễn Anh Tuấn[1]

Tóm tắt: Mối quan hệ giữa lạm phát và lãi suất luôn là một đề tài thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu cũng như các nhà hoạch định chính sách. Từ đầu thế kỷ 20, I.Fisher đã giả thiết rằng lạm phát và lãi suất có quan hệ biến thiên cùng chiều. Từ các mô hình nghiên cứu thực nghiệm, có thể thấy trong ngắn hạn giả thiết trên dường như không đúng, trong khi đó, xét về dài hạn thì mức độ quan hệ giữa hai biến này cũng rất khác nhau giữa các quốc gia. Ở Việt Nam, dường như trong ngắn hạn giữa hai biến này lại có quan hệ chặt chẽ với nhau do. Về dài hạn, chúng ta cần tiếp tục có những nghiên cứu chi tiết hơn.

Từ khóa: Hiệu ứng Fisher, lãi suất, lạm phát

Abstract: The relationship between interest rate, inflation is a favorite topic of researchers and policymakers. From the early 20th century, Ivring Fisher suggested that inflation and interest rate were interrelated. From empirical studies, the assumption seems to be incorrect in short term. In long term, the level of relationship between two variables varies greatly among countries. In Vietnam, it seems two variables are linked closely that in short term. In the long term, we must continue to study in more detail to make conclusion.

Keyword: Fisher effect, interest rate, inflation

Mối quan hệ giữa lạm phát và lãi suất luôn là một đề tài thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu kinh tế cũng như các nhà hoạch định chính sách tiền tệ. Xác định rõ được mối quan hệ giữa những biến số kinh tế này sẽ là cơ sở quan trọng trong việc xây dựng và điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả, góp phần tạo dựng môi trường kinh tế vĩ mô ổn định. Ổn định lạm phát là một trong những mục tiêu quan trọng nhất trong điều hành chính sách tiền tệ. Trong khi đó, lãi suất là một trong những công cụ quan trọng và chủ yếu của Ngân hàng Trung ương [NHTW]. Do đó, hiểu rõ được mối quan hệ giữa hai biến số kinh tế này, NHTW mới có thể sử dụng công cụ lãi suất một cách hiệu quả để đạt được mục tiêu kiemr soát lạm phát, tạo cơ sở cho việc ổn định môi trường kinh tế vĩ mô. Một trong những khuôn khổ phân tích được nhiều người sử dụng và hầu hết các sách giáo khoa về kinh tế tiền tệ đều đề cập đó là Hiệu ứng Fisher.

1. Giả thiết về quan hệ giữa lạm phát và lãi suất theo hiệu ứng Fisher

Lãi suất thường được hiểu là giá cả của quyền sử dụng một đơn vị vốn vay trong một thời gian nhất định [thường tính bằng ngày, tuần, tháng, năm]. Nói cách khác, lãi suất làtỷlệtổng sốtiền phải trảso với sốtiền cho vay trong một khoảng thời gian nhấtđịnh. Lãi suất làgiá mà người vay phải trả để sử dụng tiền không thuộc sở hữu của họ vì lợi tức người cho vay có được do việc trì hoãn chi tiêu. Trong khi đó, theo Samuelson, lạm phát biểu thị sự tăng lên trong mức giá cả chung hay lạm phát xảy ra khi mức chung của giá cả và chi phí tăng - giá bánh mì, dầu xăng, xe ô tô tăng, tiền lương, giá đất, tiền thuê tư liệu sản xuất tăng; hoặc theo Milton Friedman, lạm phát là việc giá cả tăng nhanh và kéo dài.

Từ các khái niệm trên, chúng ta thấy rằng lãi suất mang lại lợi tức hay giá trị tăng thêm cho số tiền chúng ta nắm giữ, trong khi đó, lạm phát làm mất giá trị số tiền mà chúng ta nắm giữ tính theo sức mua hàng hóa của đồng tiền. Nếu lãi suất cao hơn lạm phát thì giá trị đồng tiền chúng ta có sẽ tăng thêm nếu ta cho vay và ngược lại. Như vậy, về lý thuyết, có thể cảm nhận được mối quan hệ giữa hai biến số này, nhưng trong thực tế, mối quan hệ này như thế nào vẫn là một câu hỏi được nhiều nhà kinh tế và hoạch định chính sách tiền tệ theo đuổi.

Ivring Fisher, nhà kinh tế học nổi tiếng người Mỹ đầu thế kỷ 20, đã nêu một giả thiết về mối quan hệ trên và giả thiết này được gọi là hiệu ứng Fisher. Fisher giả thiết rằng lãi suất danh nghĩa bằng kỳ vọng lạm phát cộng với lãi suất thực. Giả thiết này thường được biểu diễn bởi công thức sau:

i = r + πe [1.1]

+ i: lãi suất danh nghĩa

+ r: lãi suất suất thực

+ πe: kỳ vọng lạm phát

Công thức đơn giản trên được Fisher rút ra từ công thức tổng quát:

1 + i = [1+r][1+πe] [1.2]

Vế trái cho ta biết tiền lãi danh nghĩa thu được của 1 USD trong khoảng thời gia t đến t+1, nếu lãi suất trong khoảng thời gian đó là i. Vế phải cho ta biết tiền lãi thu được trong khoảng thời gian đó được chia thành 2 cấu phần: một là lãi thực thu được, hai là mức tăng giá do lạm phát, nói cách khác lãi thực là phần lãi còn lại sau khi điều chỉnh bởi lạm phát. Khai triển công thức 1.2 ta có:

1 + i = 1 + r + πe + rxπe hay i = r + πe + rxπe

Do r và πe có giá trị nhỏ [thường nhỏ hơn nhiều so với 1] nên số hạng rxπe là rất nhỏ nên có thể bỏ qua, vì vậy công thức 1.2 có thể viết đơn giản lại thành công thức 1.1. Công thức dạng giản đơn 1.1 cũng cho chúng ta thấy, các chủ thể của nền kinh tế, dù là nhà đầu tư hay người tiết kiệm, khi tính toán lãi suất, họ đều phải tính đến sự sụt giảm sức mua của đồng tiền giảm do giá cả tăng. Trong công thức trên, theo Fisher, lãi suất thực dự kiến là tương đối ổn định và không thay đổi xét trong dài hạn. Điều này có nghĩa lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa không có mối tương quan với nhau hay lãi suất danh nghĩa và lạm phát kỳ vọng có mối quan hệ chặt chẽ với nhau. Nếu lạm phát tăng thì lãi suất danh nghĩa tăng hoặc ngược lại.

Để làm rõ hơn mối quan hệ trong hiệu ứng Fisher, Mishkin [2003] đã chứng minh bằng đồ thị giả thiết "lạm phát tăng sẽ làm lãi suất tăng". Cụ thể Mishkin cho rằng lượng cầu tài sản, mà cụ thể ở đây là cổ phiếu, trái phiếu, trong điều kiện các nhân tố khác không đổi phụ thuộc vào bốn yếu tố sau:

+ Lượng cầu tài sản có mối quan hệ tỷ lệ thuận với của cải. Nói cách khác, của cải tăng thì lượng cầu tài sản tăng.

+ Lượng cầu tài sản có mối quan hệ tỷ lệ thuận với lợi tức dự kiến của tài sản này so với tài sản khác. Nói cách khác, lợi tức của một tài sản tăng so với lợi tức tài sản khác thì lượng cầu tài sản đó sẽ tăng

+ Lượng cầu tài sản có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với rủi ro của tài sản này so với tài sản khác. Nói cách khác, một tài sản có nhiều rủi ro hơn tài sản khác thì lượng cầu tài sản đó sẽ giảm.

+ Lượng cầu tài sản có mối quan hệ tỷ lệ thuận với độ thanh khoản [liquidity] của tài sản. Nói cách khác, một tài sản có khả năng chuyển đổi thành tiền càng nhanh và ít chi phí [tính lỏng] so với tài sản khác thì lượng cầu tài sản đó sẽ tăng.

Áp dụng 4 nhân tố trên vào phân tích cung cầu trái phiếu bằng đồ thị [Hình 1.1], Mishkin cho rằng:

+ Giả sử lạm phát kỳ vọng tăng 5%, đường cung và đường cầu trái phiếu ban đầu là và . Hai đường này cắt nhau tại điểm 1, điểm này có mức giá cân bằng P1 và mức lãi suất cân bằng i1. Nếu lạm phát dự kiến tăng 10%, khi đó lợi tức dự kiến của trái phiếu giảm so với các tài sản thực đối với bất kỳ mức lãi suất nào cho trước. Do đó, lượng cầu trái phiếu đó sẽ giảm và đường cầu dịch chuyển từ đến . Lạm phát dự kiến tăng cũng làm cho chi phí thực của việc vay tiền giảm xuống, do đó, lượng cung trái phiếu sẽ tăng và làm đường cung dịch chuyển sang phải từ sang . Việc dịch chuyển đường cung và đường cầu do sự thay đổi của lạm phát sẽ làm cho điểm cân bằng từ 1 đến 2 [giao điểm của và ] làm giá trái phiếu giảm và lãi suất tăng từ i1 lên i2 [Cột lãi suất có chiều đi xuống là tăng lên].

Hình 1.1. Sự thay đổi của lãi suất do kỳ vọng lạm phát tăng

Có thể thấy, trong mô hình cung cầu trái phiếu, Mishkin đã chứng minh về lý thuyết sự tồn tại của hiệu ứng Fisher trên thị trường chứng khoán. Tương tự như công thức 1.1. Nếu lạm phát tăng, nếu lãi suất thực không đổi, thì lãi suất danh nghĩa bắt buộc phải tăng để công thức vẫn cân bằng.

1. Kiểm định hiệu ứng Fisher trên thực tế

Giả thiết của Fisher về mối quan hệ giữa lãi suất danh nghĩa và kỳ vọng lạm phát đã tạo tiền đề và định hướng cho rất nhiều nhà kinh tế đi sâu vào tìm hiểu mối quan hệ giữa hai biến số kinh tế này, cũng như chứng minh sự ổn định của lãi suất thực dự kiến theo thời gian. Các nhà kinh tế trong đó có Fisher thường tập trung chứng minh xem hiệu ứng Fisher có tồn tại trên thực tế ở một quốc gia nào không? Nếu hiệu ứng tồn tại, thì mối tương quan giữa hai biến số này thế nào? độ trễ giữa lãi suất và lạm phát kỳ vọng là bao nhiêu?

Ngay cả I.Fisher, khi nghiên cứu trên các số liệu thực tế, thì dường như cũng không đi đến kết quả như mình giả thiết. Khi nghiên cứu sự thay đổi giá cả và lãi suất danh nghĩa của Anh trong các giai đoạn 1820-1924 và Mỹ trong giai đoạn 1890-1927, I.Fisher nhận thấy trong ngắn hạn không có mối quan hệ rõ ràng giữa hai biến số này nếu không sử dụng biến trễ. Ngược lại, nếu sử dựng biến trễ với lạm phát trong quá khứ là biến thay thế cho lạm phát kỳ vọng, thì mối tương quan giữa hai biến này ngày càng rõ ràng với mức tương quan 0,98 ở Anh và 0.857 ở Mỹ. Tuy nhiên, mức độ tương quan trên chỉ có được nếu sử dụng độ trễ vời thời gia ở Mỹ là 20 năm và ở Anh là 28 năm. Chính vì vậy, I. Fisher đi đến kết luận: Chúng ta tìm ra những bằng chứng chung hoặc cụ thể từ mối tương quan giữa giá cả [P] với lợi tức trái phiếu và lãi suất ngắn hạn, rằng nếu giá thay đổi thì nhìn chung và ở một mức độ nhất định nào đó sẽ ảnh hưởng đến lãi suất theo chiều hướng đã được giả thuyết chỉ ra. Tuy nhiên, những giả định về tương lai là không hoàn hảo, nên ảnh hưởng trên có thể nhỏ hơn tính toán lý thuyết và chậm hơn so với sự biến động về giá, trong một số giai đoạn, sự chậm chễ này là rất lớn. Khi ảnh hưởng của sự thay đổi về giá đến lãi suất được tính toán với độ trễ một vài năm, chúng ta thấy rằng có hệ số tương quan giữ hai chỉ số trên là rất lớn, do đó, chúng ta có thể thấy lãi suất sẽ biến động theo sự thay đổi giá mặc dù chúng khá chênh lệch về thời gian [Ausha Cooray, 2003]

Kết luận trên của Fisher cho biết mặc dù lãi suất danh nghĩa biến động theo kỳ vọng lạm phát nhưng sự biến động này ít hơn nhiều so với giả thiết được nêu và chỉ xuất hiện trong dài hạn.

Mishkin [1992] sử dụng số liệu từ tháng 1/1953 đến 12/1990 để nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và lãi suất ở Australia cũng không có bằng chứng về sự tồn tại của hiệu ứng Fisher trong ngắn hạn nhưng có căn cứ chứng minh trong dài hạn. Để có được kết quả này, Mishkin đã có sự phân biệt rõ ràng giữa hiệu ứng Fisher ngắn hạn và hiệu ứng Fisher dài hạn. Hiệu ứng Fisher ngắn hạn để chỉ sự thay đổi lạm phát dẫn đến sự thay đổi ngay lập tức lãi suất ngắn hạn, trong khi đó, hiệu ứng Fisher dài hạn là việc lãi suất và lạm phát biến động cùng nhau trong dài hạn. Từ kết quả trên, Mishkin [1992] cho rằng lãi suất ngắn hạn có thể là một chỉ dẫn không chính xác đối với chính sách tiền tệ bởi vì lãi suất cao tồn tại trong một khoảng thời gian nào đó có thể cho ta biết lạm phát kỳ vọng sẽ cao. Tuy nhiên, lãi suất cao không cho chúng ta biết chính sách tiền tệ đang thắt chặt, trên thực tế có thể là ngược lại. Chính vì vậy, nếu chỉ xem xét lãi suất ngắn hạn, chúng ta có thể nhìn nhận sai đối với quan điểm điều hành chính sách tiền tệ. Việc hiệu ứng Fisher không tồn tại trong ngắn hạn có nghĩa là lãi suất ngắn hạn sẽ phản ánh sự thay đổi của lãi suất thực chứ không phải do lạm phát thay đổi.

H.A Mitchell-Innes [2006] đã trình bày một cách tổng quát một mô hình kinh tế lượng dùng để ước lượng mối tương quan giữa lạm phát và lãi suất, cũng như các kiểm định đi kèm và áp dụng nó trong nghiên cứu lạm phát và lãi suất tại Nam Phi, đăc biệt tác giả đã phân biệt mối quan hệ này trong hai giai đoạn: giai đoạn Nam Phi chưa áp dụng chính sách tiền tệ mục tiêu lạm phát và sau khi áp dụng chính sách tiền tệ mục tiêu lạm phát. Mô hình của Mitchell-Innes [2006] như sau:

it = α + β πt + µt [4.2]

Trong đó:

- α là lãi suất thực dài hạn

- πt is lạm phát thực

- µt các nhân tố ảnh hưởng khác

Khi đó giả thuyết Fisher là vững và có ý nghĩa khi:

- α nằm giữa lạm phát [πt] và lãi suất danh nghĩa [it]

- β=1, nếu β